文/資本時差
股市是一座圍城，套完現的人想功成身退，沒套現的人著急著抓緊上車。
如今在註冊制提速，殼資源大貶值的情況下，有一家典型的“老殼”卻備受市場關注，今年2月份以來公司的股價將近翻了一倍，最近又開始異動了，四個交易日斬獲四個漲停。
它就是ST昌久，原本是國內生產規模較大的烯醯胺產品製造公司，現如今卻因為業績不斷下滑，經營狀況每況日下，而淪落到賣殼的地步。
ST昌九這家公司本來沒啥研究，看名字就知道這是屬於Ａ股當中的垃圾股，之所以能夠備受市場關注，主要原因還是在於
返利網的借殼
。
01
返利網很著急估值縮水也要強行上市
返利網，被稱為國內電商導購的鼻祖
。
公司成立於2007年，現如今已經走過了14個年頭了，從成立時間來看，比A股電商導購第一股值得買早4年，比美股的蘑菇街也早4年。
蘑菇街和值得買在資本的加持之下，分別於2018年和2019年登陸美股和A股上市，而
返利網成立時間雖然早但至今還是在資本市場的大門之外。
難道返利網和老乾媽、華為一樣不想上市嗎？
不，它太想了
！
早在2014年，返利網就想牽手美國最大返利網站Ebates合併上市，但是因為Ebates被日本樂天收購，返利網上市的計劃就被擱置了。
2017年3月份，市場傳出返利網要在A股進行IPO。
2018年9月份，返利網進行了輔導備案登記，準備登陸Ａ股上市。
但是
將近2年的時間過去了，返利網A股IPO的事情還未取得實質性進展。
直到今年3月份，A股老殼ST昌九釋出公告，稱公司與返利網的運營主體上海中彥資訊簽訂了意向協議，返利網擬借殼上市。
訊息一經傳出，當時之全球資本市場大跌的背景下，ST昌九一口氣整了10個漲停板，此後股價一路上揚，從最低的5。44元最高漲到13。19元，翻了一倍多。
按照這一次的借殼方案，返利網的初步估值為32億元，要知道2017年的時候返利網的估值就超過10億美元，摺合人民幣68億元左右。
短短兩三年時間，返利網的估值已經縮水了一半多。
02
模式不夠硬 有使用者也沒用
返利網的估值為啥會縮水呢？
這裡的原因有兩方面：
一方面，返利網的業績爆棚時期是在2017年，當年的淨利潤達到9。27億元，
這其中有很大一部分原因是因為返利網給P2P平臺做過引流
。
然而，這倆年隨著P2P行業的監管趨嚴，P2P行業的紅利基本上已經消失殆盡，相應的我們注意到公司的業績也是一路下滑。
時差哥認為，P2P行業紅利消失只是一方面，對於返利網來說，電商導購這個行業自身才是最大的硬傷。
返利網這種電商導購的經營模式其實很簡單，盈利模式主要有兩種：
一種是電商佣金
，上游是淘寶、京東等電商平臺，下游是價格敏感型使用者，電商導購在中間承擔的是一個導購的角色，使用者透過電商導購網站提供的連結下單，電商按照實際成交給電商導購佣金，然後電商導購們把這部分佣金，一部分留給自己，一部分返給客戶，艾媒諮詢的資料顯示佣金收入幾乎佔到線上導購行業收入的80%。
另一種是廣告收入
，主要是提供banner廣告、品牌廣告等等，其他的收入還有像會員費之類的。
其實，不管是佣金收入，還是廣告收入，其本質上都是在賣流量。
但是眾所周知，現如今的網際網路電商領域，流量紅利已經退潮。
艾媒諮詢的資料顯示，這幾年電商導購的使用者規模持續下降，
預計到2020年中國電商導購的使用者增長率將會降到10%左右。
使用者規模增長率持續下滑，也就意味著電商導購平臺的流量增長已經進入了瓶頸期，這樣一來，返利網未來的營收如何持續性增長？
可能有人會說，返利網有龐大的使用者存量資料，公開資料顯示
返利網的累計註冊使用者已經超過2.4億人次，具備明顯的規模優勢，可以依附這些使用者進行橫向擴充套件
。
這聽起來沒毛病，本來網際網路就做的是流量生意。
但值得注意的是，使用者存量是一方面，變現又是另一方面。
比較典型的一個例子就是ofo單車，高峰時期的存量使用者規模也破2億，最終模式坍塌，ofo也搞起了電商導購，可結果又能如何呢？
因此，儘管在網際網路圈都在講先發優勢、規模優勢、網路效應，但其實最根本的還是商業模式要夠硬！
03
價格不是優勢 薅電商羊毛不可持續
當然，流量紅利的增長消失以及使用者變現的困境對於電商導購平臺還不是最可怕的！
要知道，
返利網的使用者基本上都是價格敏感型的使用者，透過返利網購物，目的其實很純粹，那就是能薅點羊毛，便宜！
但是價格便宜對於一家企業來說，算不上啥核心競爭力，只要肯砸錢，很容易就有新的破局者進來，只要別的平臺比你的價格便宜，使用者很容易“叛變”。
比如說像拼多多這批黑馬，社交團購模式，利用價格優勢，把這個電商行業攪了個天翻地覆。
還有像這兩年興起的抖音等“網紅直播”帶貨模式，羅永浩、薇婭等網紅之所以能夠取得成功，本質上還是在打價格戰，號稱全網最低價。
那麼問題來了，
在大家都打價格戰的時候，返利網等這類電商導購平臺的優勢在哪裡？
更為糟糕的是，返利網這種電商導購平臺自帶一個bug，那就是：薅電商的羊毛補貼使用者。
薅電商羊毛，電商肯定不爽！
劉強東曾經說過：
返利網站對我來說沒有任何價值，劫道的都沒有價值！
阿里巴巴在2013年就直接封殺了一些電商導購平臺，直接關閉了電商導購的佣金入口。
背後的原因很簡單，
羊毛我自己薅，不香嗎？為啥還要找一個第三方來薅我自己的羊毛。
相應的我們注意到，
這兩年電商平臺已經把導購直接做成了自己的內建板塊
，比如淘寶直播、淘寶達人，京東也上線了京東達人和京東直播。
最後，網際網路經濟的本質就是消除實體經濟過多的“中間環節”，本末還是不能倒置！
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