本文來自格隆匯專欄：國盛策略，作者： 段偉良、楊曄
一、當前消費行業怎麼看？
我們本期重點推薦家電和食品飲料的佈局機會，核心邏輯如下。
1。1、家電板塊分析
盈利層面，分析師景氣度顯示家電已經連續三個月改善，另外成本端的代理變數PPI預計今年明顯下滑，
盈利雙重利好的訊號已經出
現。
估值層面，家電當前的PEG估值也已經進入合理偏低的位置，考慮到景氣度改善的預期，
估值上行機會明顯大於下行風險。
1。2、
食品飲料板塊分析
盈利層面，預收賬款作為食品飲料行業盈利的蓄水池，對行業景氣度有一定的領先作用。以白酒為例，我們設計了預收賬款z_score這個指標，計算方式如下：
當預收賬款z_score大於1倍標準差後，白酒相對中證800具有超額收益，未來1個月、3個月和6個月超額收益為正的機率分別為78%，81%和94%。此外，分析師景氣指數已經連續三個月改善，
因此食品飲料尤其是白酒相對大盤ROE改善可能性較大。
估值層面，經過2021年的盈利增長消化和股價下跌，食品飲料估值也處於合理區間，去年估值過高的風險得到已經很好的消化，
估值層面的壓力不大。
因此，從盈利和估值的角度出發，我們認為家電和食品飲料當前可以考慮開始配置。
二、基本面量化研究體系介紹
目前我們基本面量化研究體系主要覆蓋三個領域：宏觀層面、中觀層面、微觀層面。
1） 宏觀層面：
主要兩塊內容，一是宏觀景氣指數的構建，二是宏觀狀態的情景分析。
2） 中觀層面：
行業層面的基本面量化，主要研究行業的盈利變化和估值高低。
3） 微觀層面：
從成熟的盈利模式出發，構建具體投資策略，目前跟蹤的模型包括：PB-ROE選股模型、行業景氣度模型、絕對收益模型等。
三、宏觀層面：經濟確定性往下，貨幣景氣度進入寬鬆區間
宏觀層面的量化涉及的領域可以很廣，我們這裡把重點放在兩塊：一是構建宏觀景氣指數，二是宏觀狀態的情景分析。框架和選取的底層指標如下：
3。1、宏觀景氣指數：經濟下，貨幣松，信用緊，補庫存
目前主要跟蹤四個宏觀景氣指數：經濟增長指數、貨幣寬鬆指數、信用寬鬆指數、庫存景氣指數，目前處於
經濟下，貨幣松，信用緊，補庫存的狀態。
3。2、宏觀情景分析
3。2。1、經濟情景分析：預計滬深300盈利增速接下來繼續下行
目前我們有兩套方案來做經濟情景分析，可以用來相互驗證，分別為自上而下的經濟增長指數和自下而上的分析師A股景氣指數。目前
經濟增長指數和
分析師A股景氣指數都
處於收縮區
間，
預計滬深300盈利增速接下來繼續下行。
3。2。2、通脹情景分析：預計PPI在
2022年會明顯下滑
貨幣寬鬆指數近期向上突破0軸轉正，有寬鬆的跡象。但考慮到其相對PPI有接近一年的領先期，因此可以預判2022年PPI大機率會明顯下滑。
3。2。2、庫存週期分析：當前處於被動補庫存階段
目前宏觀狀態處於經濟下，庫存上的狀態，庫存週期進入被動補庫存的階段，意味著當前處於這一輪庫存週期的尾聲。在歷史上，被動補庫存下CRB金屬價格指數月均漲跌幅為-1。1%，因此建議規避。
四、中觀層面：行業基本面量化+分析師景氣指數
4。1、行業基本面量化模型最新觀點
為了更清晰地瞭解中觀基本面量化模型的最新觀點，我們將其整理成如下表格：
4。1。1、金融：銀行、地產、保險、券商
1）銀行：
我們構建了一個銀行的配置時鐘模型。當前預判銀行接下來會處於
淨息差上升、不良率下降
的象限，屬於雙重利好，
模型建議超配。
2）地產：
地產行業當前NAV估值偏低，政策層面也表現出邊際放鬆跡象，
預計短期有估值修復的行情。
3） 券商：
估值層面，我們從pb-roe模型可以看出當前券商估值處於合理水平。盈利層面，券商ROE預測值最近基本持平，建議標配。
4）保險：
當前保險行業估值雖然處於歷史低位，但是盈利層面的十年國債收益率和保費收入增速拐點還沒有出現，建議繼續等待。
4。1。2、消費：家電、食品飲料等
消費行業過去幾年相對大盤的ROE持續提升，這是支援消費行業估值不斷往上抬的最核心的因素。不過需要注意今年年初以來，中證消費ROE/中證800 ROE這個指標持續下行，未見拐頭訊號，
因此當前消費板塊整體也不建議入場。
但是板塊內部可能已出現結構分化。根據我們編制的分析師景氣指數，
消費板塊中食品飲料、家電等行業的景氣度已進入擴張區間。此外結合第一章觀點，
白酒預收賬款自10月底以來顯著提升，預計ROE會持續改善。
從估值層面來看，家電和食品飲料的估值也已經進入合理區間，
因此可以考慮左側佈局家電和食品飲料。
4。1。3、週期：上游週期（鋼鐵、煤炭、有色、化工、水泥等）
週期行業景氣指數最新為-7%，模型顯示當前進入景氣收縮區間，再疊加第一章節預測PPI在2022年會明顯下滑，建議週期行業低配！
4。1。4、成長：TMT、電力裝置與新能源等
根據我們編制的分析師景氣指數，成長板塊處於景氣擴張區間，再疊加經濟景氣下行期間市場對高景氣板塊的關注，建議超配。板塊內部來看，
目前電力裝置與新能源、國防軍工、通訊和計算機等TMT板塊處於高景氣度狀態，建議關注。
4。1。5、
穩定：機場、高速公路、電力、鐵路運輸、港口
穩定行業的核心影響因素是股息率。
當前穩定型行業股息率和十年國債收益率的差值約為2。8%。
從絕對收益角度來講，當前是配置穩定型行業很好的時點。
4。2、基於分析師預期資料構建的行業景氣圖譜
我們根據分析師盈利預測明細資料編制了分析師景氣指數FAPI（Financial Analyst Pros Index），用於及時跟蹤寬基指數、風格和行業的景氣度。
五、微觀層面：常見盈利模式的策略跟蹤
我們從成熟的盈利模式出發，構建具體的主動量化策略。目前跟蹤的模型包括：
行業景氣模型、PB-ROE選股模型和絕對收益模型
等。
5。1
、
行業景氣模型
模型歷史回測結果如下圖所示，基準是中證800非金融，採用個股流通市值加權。行業配置策略多頭年化21。9%，超額年化11。4%，資訊比率1。56，超額最大回撤4。40%，換手單邊年化3。2倍。
模型最新配置建議如下：
計算機20%，通訊20%，電力裝置與新能源15%，煤炭15%，軍工10%，食品飲料8%，家電7%，紡織服裝5%，大金融標配。
5。2
、PB-ROE選股
模型
5。2。1、“PB-ROE成長50”組合表現
“PB-ROE成長50組合”選股池是wind全A，整體偏小盤股，基準是wind全A等權。2010年至今年化收益率28。9%，基準年化收益率9。9%。2021年組合收益率35%，基準收益率24%。
5。2。2、“PB-ROE價值30”組合表現
“PB-ROE成長30組合”選股池是中證800，整體偏中大盤股，基準是中證800等權。2010年至今年化收益率23。0%，基準年化收益率6。1%。2021年組合收益率15%，基準收益率12%。
5。3、基於穩定行業股息率的股債混合策略
我們基於穩定行業股息率模型構建股債
混合策略。當前模型建議股票20%的倉位，其餘80%配置中債-總財富（總值）指數，股票倉位已經達到最高。06年至今複合年化收益率6。8%，最大回撤3。7%。其中，2018年收益率6%，2019年收益率10。4%，2020年收益率7。1%，2021年收益率3。65%。
風險提示：
以上結論均基於歷史資料和統計模型的測算，如果未來市場環境發生明顯改變，不排除模型失效的可能性。
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