財聯社（上海，記者 劉超鳳）訊
，量化交易佔全市場的成交佔比一直是近期的市場關注焦點。
近日，上海金納資訊科技有限公司副總經理楊進、恆生聚源副總經理夏青接受財聯社記者採訪。擁有超過20年金融科技從業經驗的楊進表示，“今年前8個月，平均每個月的成交量在20萬億，全年預計達到或超過240萬億，樂觀估計整個市場中量化交易的佔比應在20%-30%之間。”這個觀點與券商、量化私募的主流觀點一致。
近年來，量化投資發展迅猛，短時間內就湧現出20家百億量化私募，投資者對於量化私募的接受度越來越廣。尤其是今年市場出現巨大分歧，流動性又充分，正是量化投資“大顯身手”的時候。一方面，包括券商在內的機構紛紛重視並創設發行或代銷量化私募產品，以指數增強為主的量化發行規模超出想象；但另一方面，量化私募行業如今普遍降頻，從高頻策略向中低頻策略降頻，近期百億量化私募接連選擇封盤。
曾供職於海外對沖基金的夏青表示，“當一個策略行之有效，一旦大量資金湧入，就會將超額收益抹平。所謂的降頻，其實是必然選擇。量化投資機構規模擴大時，就面對兩難選擇，是追求口碑還是追求管理費，也是無奈之舉。”
夏青曾任美國摩根士丹利機構證券部副總裁、美國多家對沖基金投資經理，目前持續跟蹤海內外量化投資領域的最新前沿進展。
採訪實錄如下：
財聯社：有觀點認為量化交易佔全市場的交易量為50%，也有觀點認為僅有30%上下。您持什麼樣的觀點？以及為什麼？
楊進：
首先明確一個概念，量化投資可以分為“量化投資策略”和“量化投資執行”，前者是投資策略的範疇，除了量化外，大眾比較熟悉的是主觀投資策略；後者是指透過機器完成交易執行，也叫程式化交易，量化機構、公募機構、保險資管都可透過程式化交易來完成執行動作，避免人工失誤和主觀影響。
對於量化交易在全市場的佔比，可參考去年的資料，2020年，A股全市場成交量220萬億左右，由程式化工具、演算法工具完成的交易量約在10%-20%。今年前8個月，平均每個月的成交量在20萬億，全年預計達到或超過240萬億，樂觀估計整個市場中量化交易的佔比應在20%-30%之間。
財聯社：百億量化私募快速湧現，量化規模快速增長的原因有哪些？
楊進：
從宏觀監管、市場微觀層面到投資者偏好層面，多重因素促成了量化私募近年來的快速發展。
從宏觀層面來看，監管機構對量化交易的限制在逐漸放鬆。2015年以來，監管初期對量化交易持審慎收緊的態度，量化交易的對沖工具受到了非常嚴格的限制，許多策略無法運作；從2018年開始，金融市場對外開放，監管機構對各類交易標的的限制逐步放寬，量化交易有了生存和發展的“土壤”。
從微觀層面看，與量化交易相關的基礎設施逐步完備，底層的技術支撐平臺、極速交易系統、雲服務等均為量化投資機構提供技術支撐。
近年來，國內投資者更為理性，對“高收益會帶來高風險”的認知程度加深。相比之下，量化投資“不大漲、不大跌”的特性逐漸被國內投資者認可，這是量化投資快速發展的人氣基礎。
量化投資會提高市場流動性，流動性的改善反過來又促進更多的交易機會。活躍的市場、流動性充分，是量化策略生存和發展的重要土壤。
財聯社：對於量化交易，廣大投資者有感於去年美股砸出的“黃金坑”，以及量化交易可能帶來的趨同交易、系統性風險。如何看待市場上的量化交易存在的趨同交易問題？
楊進：
本質上，趨同交易不一定和量化有太大關係。2015年A股股災，千股跌停。這個趨同交易是由政策引起的，並非量化，2015年的量化規模非常小。2010年，美股出現過一次閃崩，道指在5-10分鐘內暴跌9%，後又快速拉昇。這才是典型的程式化交易引起的趨同交易，因為期貨市場謊騙交易引發的市場恐慌，進而各個交易程式在競賽“誰跑得快”“誰賣得更快”，互相踩踏，後來訊息被澄清後，程式又開始反向操作買進。
但是，中美交易體系不同，交易制度不同。美股實行T+0模式、熔斷，可以做空，這和A股市場有很大差異，不能做簡單類比。基於交易機制的差異，我們認為，美股市場的閃崩、趨同交易，難以在A股市場上重演。
目前，A股真正由量化策略完成的交易佔比相比較低，而且量化機構透過類似金納的演算法拆單進入市場後，可以增加市場流動性、平滑市場波動，進而降低對市場的衝擊成本，這是監管機構樂見其成的。
夏青：
美股每過兩三年就有一次趨同交易。2008年8月份有一次閃崩，但美股主要指數沒有較大變化，因此市場層面的感受不多。
2008年金融次貸危機，貝爾斯通對沖基金的房地產交易面臨清盤風險，這是二三十億的自營盤，都是採用量化策略，虧損非常嚴重。貝爾斯通平倉後，導致其他持倉者浮虧較大並觸達風控線，越來越多機構進行平倉，出現“多米洛骨牌效應”。
中國市場的監管做得十分到位，交易制度上沒有“T+0”交易，不能做空，限制了很多配對交易。量化策略中，有一部分是趨勢性的策略，也有反轉性的量化策略。量化策略實際增加了市場流動性，當跌幅過深時有策略做主動買盤的交易，這抑制了市場往一個方向過度發展，即通常意義上的“極端暴跌”或“極端暴漲”，量化策略平滑了市場波動，充當了市場尤其是指數層面的反向“緩衝器”。
財聯社：量化私募和監管機構應該分別從哪些方面著手，儘可能避免因量化交易尤其是高頻交易帶來的系統性風險問題？
楊進：
從維護市場健康發展的角度，監管部門應重點關注交易過程中的欺騙手段“謊騙”。舉個例子，有投資者先掛大單，給市場其他投資者產生誤導，但面臨成交時卻把大單撤銷，這就是典型的謊騙策略，這種行為在美股市場也受到嚴格監管。
我認為，不論高低頻交易，只要是真實的交易，都可憑藉著自身資源優勢、技術優勢或投研優勢，合理合法地去抓住賺錢機會，但千萬不能欺騙市場。監管部門維護市場的公平性，可以在規則上更加細化，讓市場共同遵守這些規則。
對於量化投資機構，為了保護量化投資的市場，量化機構應著重關注投研能力的提升和積累，不可盲目擴大規模。為獲得理想的預期收益，一個量化策略必然有容量空間。因此，量化機構要在規模擴張上保持理性，持續為客戶創造價值。否則會給量化投資市場帶來負面影響。
財聯社：程式化交易在國內的起步時間較短，但它在美國市場的佔比已超過七八成。未來國內程式化的佔比會提升嗎？
楊進：
程式化交易不是投資策略，而是完成交易的工具。
在交易執行維度，越成熟的市場，由自動化工具完成交易的比例會越高。若干年後，國內或許會像美股一樣，90%以上的市場交易都由程式來自動完成。
在投資策略層面，成熟市場的主觀策略、被動指數型別、主動量化策略均會佔據一定空間，主動和被動的比例五五開或六四分。
財聯社：程式化交易是很好的投資工具嗎？
夏青：
程式化交易是很好的投資工具。它不是投資策略，而是把交易策略用程式的形式表徵出來，包括下單、撤單、風控甚至對沖，僅此而已。
程式化交易的顯著優點是讓策略執行者減少主觀影響。事實上，交易出現盈虧時，很容易發生主觀的情緒變化，比如過度恐懼或過度膨脹，這將導致執行層面和策略層面產生偏差。而程式化交易可以去除主觀不穩定因素。
越是成熟的市場，被動指數的投資也會越高。美股市場的被動交易很多，橋水基金、先鋒領航、黑石基金等的量化管理規模非常大，因為很多寬基、行業指數基金都算在了量化交易的規模中。未來隨著中國市場越來越成熟，會逐漸往被動化投資風格做切換。這就意味著，量化的空間會非常大，因為指數化投資也算在量化之內。
財聯社：策略能力是量化私募的核心競爭力。有觀點稱，有些量化私募將國外不再有效的策略拿到國內用。您是否認同此觀點？
夏青：
量化策略是否有效，主要看交易的微觀結構。
國外策略在國內未必有效。很多美股策略靠的是速度，更快獲知市場行情，或者交易主機本地化，直接把主機放在交易所，獲得更低時延和更高的成交速度。這類策略在中國很難做，因為國內不存在讓機構搶跑的措施，也不存在同一標的在多個交易所套利，因為微觀交易結構不支援。
沒有一個策略永遠有效，要看市場的適應性。量化投資機構最終會走向“軍備競賽”，如果發現更好的策略，就要領先別人一步。比如，配對交易或趨勢交易，總有機構將止盈點或者止損點放得更低，就出現搶跑作用了；那麼其他機構會以“軍備競賽”的形式，將止盈點或者止損點設定得更低。
財聯社：據瞭解，量化私募行業如今普遍降頻，從高頻策略向中低頻策略降頻。近期百億量化私募接連選擇封盤。如何看待這些現象？
楊進：
隨著量化投資機構管理規模的擴大，一定會向其他頻段或者其他策略不斷擴充套件，這是市場發展的自然過程。
如果高頻策略能發現並把握住好機會，能在短期內獲得可觀的回報，樹立投資機構的品牌，有利於吸納資金。
但是，由於高頻策略獲取收益的難度較高，而且總體的市場空間比較小，一旦這個領域比較擁擠後，賺錢機會很快消失，理應迴歸到相對理性、更著眼於長遠的投資策略。這也是百億量化私募選擇封盤的原因，封盤表示策略增長空間遇到了瓶頸，規模增長遇到瓶頸了，需要控規模，否則策略不賺錢甚至虧損。
因此，當投資機構規模增大後，很自然地要擴充套件策略型別，關注範圍從高頻擴充套件到中頻、低頻。但量化投資機構降頻不代表放棄高頻策略，仍然有頭部量化機構自己建超算平臺，以期領先市場一步，更快地抓住一些機會。
夏青：
文藝復興的大獎章基金，近三十年的年化收益超過35%，比巴菲特的年化收益高。雖然大獎章基金回報率很高，但只對內部員工開放。
不難發現，市場上非常好的高頻策略私募基金，空間通常只有幾個億美金。當超過10億美金後，只能做中低頻策略，即不考慮日內的迴轉交易，不包括日內T+0。當量化私募規模超過50億、100億時，通常情況下只能做指數增強。所謂指數增強，就是在原來中證500或者中證1000的基礎上，透過選股和權重的變化，提升它對底層對標指數的收益差。而市場上大家能買到的量化私募產品，通常也是這類產品。因為當一個策略行之有效時，一旦大量資金湧入，就會將超額收益抹平。所謂的降頻，其實是必然選擇。
對於量化投資機構，當策略的規模擴大後，就面臨封盤還是繼續吸納資金的“兩難選擇”，是追求業績提成和口碑，還是追求管理費。隨著近兩年量化股票私募的規模逐漸擴大，已經超過了他們的“舒適區”，降頻是無奈的選擇，降頻後收益率也下降，這是大機率事件。
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